اقتصاد آنلاین رجا ابوطالبی: بازار سرمایه ایران در یکی از بدترین مقاطع تاریخی خود قرار گرفته و همزمانی ریسک‌های ساختاری با شوک‌های سیاسی و ژئوپولیتیکی، مسیر خروج از رکود را نامطمئن کرده است. در حالی که حافظه جمعی فعالان بورس هنوز سقوط تاریخی مرداد ۹۹ را به خاطر دارد، تکرار موج‌های سنگین اصلاح در سال‌های پس از آن و تشدید ریسک‌های اقتصاد کلان از جمله ناترازی انرژی و کسری بودجه، این سیگنال را مخابره می‌کند که بازار دیگر شبیه دهه ۸۰ و ۹۰ نبوده و سیکل این ریزش‌ها روز به روز گسترده خواهد شد.

ریزش‌های تاریخی؛ از حباب مرداد ۹۹ تا سیاست بهره ۳۰ درصد

ریشه بسیاری از ریزش‌های سنگین سال‌های اخیر، در ابتدا به دوره ابرنوسان ۱۳۹۹ برمی‌گردد؛ جایی که شاخص کل پس از رکوردزنی در مرداد ۱۳۹۹ و رسیدن به بالای ۲ میلیون واحد، وارد یک نزول طولانی شد و نهایتا بیش از ۴۷% از قله عقب نشینی کرد؛ کاهش شدیدی که با تخلیه حباب و صف‌های ممتد فروش توضیح داده می شود.

گزارش‌های تحلیلی همان دوره به مجموعه‌ای از محرک‌ها اشاره می‌کردند؛ رشد افسارگسیخته قیمت‌ها، مناقشات سیاستی بر سر عرضه سهام عدالت، و جهش حجم و نرخ اوراق تامین مالی، نسبت‌های ارزش‌گذاری را تحت تاثیر قرار داد. این تجربه، به عنوان نقطه عطفی که «شروع پایان ارزش گذاری‌های رویایی» بود، فهم امروز بازار را از ریسک و بازده شکل داده است.

در دو سال اخیر نیز مسیر سیاست پولی به ضرر بازار سرمایه تمام شده است؛ انتشار گواهی سپرده با نرخ علی الحساب ۳۰% و ماندگاری سطح بالای نرخ‌های سود، جریان نقدینگی را از بورس دور کرد. واضحا رابطه‌ای معکوس میان نرخ بهره و ارزش بازار برقرار است؛ هرچه هزینه فرصتِ پول بالاتر بایستد، بازار سهام با مضیقه نقدینگی و فشار ارزش گذاری روبه‌رو می‌شود. از سوی دیگر، نرخ‌های بیش از ۳۰% در اوراق دولتی و سپرده‌های بانکی، عملا به رقیبی کم ریسک برای سهام تبدیل شده و دسترسی بنگاه‌ها به منابع ارزان را تضعیف کرده است.

به سیاست انقباضی پولی، ناترازی انرژی را نیز باید اضافه کرد. بحران جدی‌ای که سبب می‌شود در کنار مخدوش بودن جریان نقدینگی بنگاه‌ها به واسطه نرخ‌های بهره بالا، تولید آن‌ها را نیز تقلیل دهد که عملا بقای بنگاه‌های کوچک را با چالش‌های بنیادینی رو‌به‌رو می‌کند.

امروز چه خبر است؟ بازار در «کم سودترین» دوره خود

چشم انداز کنونی بازار سرمایه با چند ریسک توامان تعریف می‌شود؛ تداوم ریسک‌های سیاسی و ژئوپولیتیکی، نوسان ارزی، کسری بودجه سنگین و ناترازی انرژی که تولید صنایع بزرگ را مختل کرده است.

باید گفت که اگر ریسک‌های سیاسی مهار نشوند و بحران انرژی حل‌وفصل نگردد، انتظار «رشد پایدار» در بورس دشوار خواهد بود. به بیان روشن‌تر، بازاری که روزگاری بر مدار سودهای کالایی دهه ۸۰ و ۹۰ می‌چرخید، اکنون زیر فشار هزینه سرمایه بالا، قطعی‌های انرژی، افت حاشیه سود و رقابت شدید ابزارهای بدون ریسک برای جذب نقدینگی قرار گرفته است.

در این میان، سیاست نرخ بهره بالا نه تنها جذابیت سهام را کاهش داده، بلکه از مسیر قفل کردن منابع در بانک‌ها و اوراق، توان تأمین مالی شرکت‌ها را نیز پایین آورده است. نتیجه ملموس برای سهامدار و مدیر بنگاه، «کم شدن سود واقعی» و «توجیه ناپذیر شدن سرمایه‌گذاری‌های کلان» است؛ گزارهای که به‌ویژه در صنایع انرژی‌بر، با محدودیت‌های برق و گاز و ریسک‌های قیمتی حامل‌ها، پررنگ‌تر شده است.

مرداد ۹۹؛ عبرت ماندگار از یک ابرنوسان

روایت سقوط ۱۳۹۹ هنوز سندی زنده برای درس آموزی بازار است؛ شاخص پس از رکورد تاریخی در ۱۹ تا ۲۰ مرداد، تنها در پنج روز نخست از قله به کانال ۲.۱ میلیون واحد عقب نشست و در یک روند نزولی حدود ۱۰ ماهه تا حوالی ۱.۰۹۵ میلیون واحد پایین رفت.

تحلیل‌ها بر «تخلیه حباب» و «چرخش سیاستی» انگشت می‌گذارند؛ عواملی که نشان دادند ترکیب خوش‌بینی افراطی و عدم توازن ابزارهای سیاستی، می‌تواند به سقوطی فراتر از اصلاح‌های معمول منجر شود. این تجربه تاریخی، زمینه فهم ریزش‌های بعدی را نیز فراهم کرد؛ هرگاه نرخ های سود جان گرفت، یا تصمیمات متناقض و شوک‌های سیاسی/ژئوپولیتیکی شدت یافت، بازار در فاز تدافعی فرو رفت.

بعد از آن تاریخ بورس دیگر روز خوش به خود ندید و هر رشد حداقلی، آتش ترس ایجاد شده از بازار ۱۳۹۹ را در دل سهام‌داران روشن می‌کرد.

در سال‌های ۱۴۰۰ و ۱۴۰۱ که بازار سرمایه از تحمیل ریسک‌های جدید مصون بود، اما سهامداران برای جلوگیری از اتفاقات ۱۳۹۹، در سمت فروشنده ظاهر می‌شدند و به دنبال رشدهای ۳۰ تا ۴۰ درصدی، اصلاح‌های فرسایشی را خلق می‌کردند. ریزش تقریبا ۲۰ درصدی آن هم در ۱۰۰ روز معاملاتی، سبب کاهش بیش از پیش جذابیت بازار سرمایه می‌شد.

در یک جمله باید گفت که بازار سرمایه ایران امروز در وضعیت «افتضاح» توصیف می‌شود زیرا همزمان با شوک‌های سیاسی و ژئوپولیتیکی، با ساختار هزینه سرمایه بالا، ناترازی انرژی و کسری بودجه مزمن دست‌وپنجه نرم می‌کند و تا زمانی که این پارامترها به‌صورت هماهنگ اصلاح نشوند، «چرخه‌های اصلاحی و ریزشی» به بخش جدایی ناپذیری از بازار تبدیل خواهند شد.